保荐人（Sponsor）是二板市场的一种特有的证券公司。这种证券公司即保荐人既是担保人，又是推荐人。具体而言，保荐人就是为二板市场的上市公司的上市申请承担推荐职责，为上市公司的信息披露行为向投资者承担担保职责（除此以外，为了配合好推荐和担保工作，保荐人的职责还包括辅导、监督以及调查、报告、咨询和保密等）的证券公司。担保职责是保荐人最具特点的职责。

    由于在我国的现实中二板市场还没有建立起来，所以保荐人制度还只是处于理论的探讨阶段。但是鉴于二板市场对发展国家新兴产业的重要性，鉴于二板市场能够为我国投资者（尤其是创业投资者或风险投资者）提供一个新的投资平台，能够为新兴的高科技企业提供合适的融资平台，所以二板市场的建立将是必然趋势。因此，开展对保荐人制度的研究具有重要的理论意义和现实意义。

一、 保荐人的公平性价值

1．信息披露的公平性价值。

    投资者在信息披露方面有公平性的需要，因为投资者在信息披露方面处于弱势者地位。这种弱势地位的形成有以下几种原因。一是信息传播工具的局限性。在现实中不是所有的上市公司的信息都可以通过现有的传播工具加以传播的。二是信息披露者的局限性。由于信息披露者所提供的信息可能受披露者自身特定的认识角度和利益立场的制约和局限，因此也就难以完全与投资者所需要的信息相一致。三是信息对信息接受者和使用者的心理图式的依赖性。投资者的心理图式决定对上市公司所披露信息的接受、分析、判断和使用程度。由于事实上绝大多数投资者都是非专业人员，都不同程度地欠缺接收、分析、判断和使用上市公司所披露的这种专业性较强的信息的心理图式，或者其心理图式在此不够完善，因此，投资者即使获得了披露信息的物质载体，而对信息的意义内容的接收、分析、判断和运用也存在着问题。另外，还有信息在披露过程，也即在传播过程中的耗损性问题也不利于投资者。

    保荐人制度的设立在一定程度上有利于改善投资者这种弱势地位的不利状态。由于保荐人的推荐、辅导、监督以及调查、报告等职责的履行直接地有利于上市公司更加充分、准确、真实地披露信息，这在一定程度弥补了弱势者的不足。同时，对于因为上市公司的披露信息的虚假、误导、遗漏而给投资者造成经济损失，不论保荐人主观上有无过错，都要承担担保赔偿责任。这在披露信息的利用方面，是在一定程度上对作为弱势者的投资者给予了利益倾斜。由于保荐人制度在一定程度上有利于维护作为弱势者的投资者的利益，从而在一定程度上有利于满足投资者在信息披露方面对公平性的需要，故而保荐人在一定程度上对投资者有公平性的价值。[1]

2．市场准入的公平性价值。

    对于投资者来说，希望提高二板市场的准入标准，使进入二板市场的企业成为成长性高、发展前景好的优质企业，从而使自己投资效益高，投资获利大。但是提高准入标准或实行严格的准入标准，又将使许多成长性不高、发展前景不明的非优质企业难以进入二板市场直接融资，从而失去进一步扩大经营规模和进一步发展的机会。所以在准入标准的宽严方面，投资者的利益与非优质企业之间存在着对立和矛盾。而企业，即使是非优质企业，相对于投资者而言，在企业财产的占有、控制、管理和处分方面都处于优势地位，而投资者则由于不能直接占有、控制、管理和处分企业的财产，所以处于相对劣势地位。因此采用严格的准入标准就是一种维护投资者利益的公平性措施。而保荐人的担保职责使保荐人在市场准入方面与投资者有着共同的利益。所以在投资者与非优质企业的利益发生冲突时，保荐人制度在客观上有利于投资者。因此从一定的角度看，保荐人在市场准入的标准确立方面，在间接程度上有满足投资者对公平性需要的属性。

二、保荐人的安全性价值

1．投资的安全性价值。

    投资者在投资活动中的基本需要是安全，所以对安全感的需要是投资者进行投资活动的一个前提性的需要。而保荐人通过其担保职责的履行能够满足投资者对安全感的需要。这是因为保荐人的担保职责能够促使其监督和规范上市公司的信息披露行为，提高上市公司所披露信息的质量，从而增强作为投资者的投资依据的披露信息的可靠性。这种可靠性也就使投资者获得安全感。同时，这种担保职责的安全效用还表现在一旦发生了因披露信息的虚假性、误导性和遗漏性而造成的投资者的经济损失，也能因担保责任的实现而获得经济补偿，从而使投资者的利益获得保障。因此保荐人具有满足投资者的安全需要的效用，所以保荐人具有安全性价值。

2.融资的安全性价值。

    上市公司在二板市场发行股票进行融资活动有一定的风险性，即存在着股票不被投资者购买而发行失败的可能性。所以上市公司在融资时有安全的需要。保荐人的职责相对于上市公司来说，能够满足其在融资方面的安全性需要。因为上市公司在通过发行股票筹集资金时，其发行成功率大小或发行风险率大小，在很大程度上取决于投资者对上市公司的信任程度，即在一定程度上取决于投资者对上市公司的发行信息的信任程度。而保荐人的担保职责能够为发行信息的虚假、误导或遗漏而造成的财产损失承担经济赔偿责任，所以保荐人的职责增强了股票发行行为的信用度，从而也相应地增强股票发行行为，即融资行为的安全性。此外，保荐人还通过履行辅导、顾问等职责，帮助上市公司选择适当的发行时机、发行区域和发行方式，也有利于降低融资的风险性，提高成功的确定性。所以保荐人具有满足发行人对安全性需要的效用，因此保荐人对进行融资的上市公司具有安全性价值。

三、保荐人的效率性价值

1．投资者的效率性价值。

    投资者之所以将资金投入到二板市场，就在于希望在单位时间内从二板市场中的成长性高、发展前景好的优质企业中获得比主板市场中的企业更多的收益或回报。而投资者的收益多少决定于股息和红利的多少以及股价上升的幅度等，这又取决于上市公司的经营业绩和成长能力。保荐人的职责就在于帮助上市公司遵守各种管理和经营规范，健全和完善上市公司的治理结构和组织管理制度，提升上市公司的经营管理能力，从而有利于上市公司提高经营业绩和成长能力。[2]所以保荐人在一定程度上具有满足投资者提高投资效率的需要，即在一定程度上对投资者具有效率性价值。

2．融资的效率性价值。

    融资效率是以营利为目的的上市公司的基本需要之一。而保荐人的担保责任之所以能够在融资方面满足上市公司的效率需要，就在于保荐人的担保职责使投资者获得了安全感。投资者获得了安全感之后就会在一级市场上积极地购买上市公司所发行的股票，同时，这种安全感也会使投资者在二级市场上进行积极的交易活动，推动股价升值，从而使更多资金流向上市公司，同样也提高了融资效率。正是由于保荐人的担保职责使上市公司因获得更高的信用而提高了融资效率，满足了上市公司的融资效率的需要，故而具有效率性价值。

3．管理的效率性价值。

    为了建立与市场经济体制相适应的行政管理体制，需要转变政府职能并精简行政编制和人员。因此行政机关就产生了提高行政管理效率的需要。而二板市场的行政管理者，即证监部门在进行监管活动时，同样希望在一定时间内，以有限的行政资源实现更多的行政管理目标。而保荐人作为一种特殊性的证券中介组织，具有辅导和监督上市公司的职责，所以能够比较有效地帮助上市公司遵守法律、法规和有关规则，进行规范的经营管理活动，并有效地防止上市公司违法违规行为的发生。而这在客观上有利于证券监管机关超脱于具体的行政事务，减少具体、直接的监管活动，并进而节省行政资源，降低行政管理成本。所以保荐人具有满足行政管理机关对行政效率需要的效用，所以对行政管理机关具有效率性价值。

注  释

[1]参见符启林：《中国证券交易法律制度研究》，法律出版社2000年5月第1版，第71页。
[2]参见金晓斌：《关于建立我国二板市场的方案设计与制度建设》，《海通论文精选》2000年第2辑，第79页。

（《理论前沿》2003年第1期） 责任编辑  刘爽